L’excédent massif de la Chine est partout (et pourtant le FMI a encore du mal à y voir clair)

Il n’est pas difficile de trouver des preuves de l’énorme excédent commercial de la Chine.

Les exportations chinoises de voitures ont bondi pour atteindre bien plus de 6 millions de voitures (soit environ un dixième du marché automobile mondial en dehors de la Chine) et sont sur une trajectoire qui mènera à 8 millions d’exportations de voitures particulières en 2026.

Cela dépasse de loin l’excédent du précédent exportateur automobile, le Japon. Le premier fabricant chinois de véhicules électriques, BYD, a l’intention de maintenir sa nouvelle flotte de transporteurs de voitures occupée. Le pays est en passe d’exporter 1 million de véhicules électriques et hybrides rechargeables en 2025 et souhaite à terme exporter (avaler) cinq millions de voitures, soit environ un million de plus que le Japon.

La Chine domine bien sûr toute une série de catégories d’exportations de technologies propres : cellules de batterie, panneaux solaires photovoltaïques, etc.

Selon les données du FMI sur le volume du commerce mondial de biens, les exportations chinoises ont augmenté de 40 % en volume depuis fin 2019, tandis que les importations en volume n’ont augmenté que de 1 %. Cela implique d’ailleurs une contribution des exportations nettes à la croissance de plus d’un point de pourcentage par an sur cette période – une somme incroyable (les exportations représentaient 17 % du PIB au début de ce boom, donc le calcul ici est simple, même s’il ne correspond pas tout à fait aux données du PIB de la Chine).*

L’excédent de produits manufacturés de la Chine, selon les données douanières chinoises, dépasse désormais facilement les 2 000 milliards de dollars. Cela représente environ 10,5 pour cent du PIB chinois.

Cela représente plus de 2 % du PIB mondial, un excédent qui dépasse de loin les excédents combinés de l’Allemagne et du Japon à leurs sommets.

L’excédent de la Chine, tous biens confondus, s’élève désormais à 1,2 billion de dollars selon les données douanières chinoises, après une augmentation d’environ 800 milliards de dollars au cours des cinq dernières années. L’excédent douanier représente environ 6 pour cent du PIB de la Chine et bien plus d’un point de pourcentage du PIB des partenaires commerciaux de la Chine.

Cela signifie que l’excédent de la Chine dans le commerce des marchandises dépasse celui de l’Europe, surtout si l’on tient compte de la contribution démesurée de l’Irlande et des puissances exportatrices de semi-conducteurs situées à la frontière chinoise.

Les données du CPB néerlandais sur les volumes d’exportation montrent que la croissance du volume des exportations chinoises dépasse celle du commerce mondial, alors que la Chine prend rapidement des parts de marché à l’Europe.

Il ne fait donc aucun doute que les déséquilibres des paiements mondiaux sont réapparus et sont désormais assez importants. De plus, le pays le plus excédentaire, la Chine, connaît une forte croissance grâce à ses exportations nettes – une trajectoire qui augure de déséquilibres plus importants et de tensions commerciales accrues au fil du temps. La BCE affirme que cela résulte en fin de compte d’un déficit de la demande intérieure chinoise, ce qui est logique. La Chine dispose d’une large marge de manœuvre pour répondre à la demande étrangère avec des capacités qui ne sont pas utilisées pour répondre à sa propre demande. Et la faiblesse de l’économie intérieure a entraîné des baisses de taux, de faibles rendements de l’épargne chinoise et un RMB relativement faible (même si les banques d’État doivent désormais également intervenir pour maintenir le yuan à un niveau extrêmement faible).

Les Français ont reconnu le risque que l’excédent toujours croissant de la Chine fait peser sur l’Europe et veulent faire des déséquilibres un thème central du prochain sommet du G7. Et les Allemands ont de nombreuses raisons de penser que c’est une très bonne idée, compte tenu de l’impact que les exportations chinoises ont désormais sur la base industrielle allemande.

Pourtant, même avec des preuves accablantes d’une augmentation massive des exportations chinoises au cours des cinq dernières années (dans l’absolu et par rapport aux importations), le FMI a eu du mal à identifier clairement la contribution démesurée de la Chine aux déséquilibres mondiaux. En d’autres termes, le FMI s’appuie exclusivement sur les excédents et déficits des comptes courants déclarés par les pays pour évaluer l’ampleur des déséquilibres des paiements extérieurs. Et l’excédent du compte courant de la Chine, rapporté au PIB chinois, est le chiffre qui n’a pas vraiment explosé.

Bien sûr, l’excédent du compte courant de la Chine a atteint 420 milliards de dollars en 2024, soit un peu plus qu’en 2023. Il a atteint 2,2 % du PIB chinois, un chiffre qui a permis au FMI d’affirmer que la Chine présente désormais un déséquilibre excessif. Mais l’excédent déclaré n’était en réalité que légèrement supérieur à la norme estimée du compte courant de la Chine, et l’augmentation de 1,5 point de pourcentage de l’excédent déclaré depuis 2019 n’est pas gigantesque. De plus, les prévisions du FMI, notamment dans le rapport sur le secteur extérieur de juillet des PEM d’octobre, montrent que l’excédent du compte courant de la Chine retombe sous les 2 % du PIB. Pour des raisons connues uniquement du FMI, l’excédent de 2025 ne sera probablement pas durable.

Cela signifie que, d’après les mesures sur lesquelles s’appuie le FMI, la Chine ne semble tout simplement pas avoir un excédent aussi important.

L’excédent du Japon est plus important en proportion du PIB, celui de la Corée est plus important en proportion du PIB, celui de l’Allemagne est plus important en proportion du PIB. Même l’excédent de l’UE en 2024 était plus important en pourcentage du PIB : 2,6 points de pourcentage du PIB contre 2,2 points de pourcentage du PIB.

Et cela signifie aussi cela. dans une grande partie de l’analyse du FMI (voir le rapport des services de 2024), l’excédent extérieur de la Chine peut être ignoré (il n’est qu’un peu plus important qu’il ne devrait l’être réellement, et il devrait disparaître comme par magie sans aucun changement significatif de la politique chinoise). d’équilibre interne et un manque simultané d’équilibre externe.

La solution privilégiée par le FMI face aux pressions déflationnistes en Asie, y compris en Chine, est généralement l’assouplissement monétaire, qui tend à affaiblir la monnaie et à accroître l’excédent extérieur.

La bonne réponse à un déficit de demande qui conduit à une déflation et à un excédent commercial croissant est cependant une expansion budgétaire soutenue – ce que le FMI est réticent à recommander à la Chine (malgré le bilan solide du gouvernement central et la dette nette limitée).

Pourtant, tant que l’excédent extérieur de la Chine semble faible dans la seule mesure utilisée par le FMI, le FMI n’a pas à prendre de décision difficile : il est en mesure de recommander des politiques qui impliquent qu’il veut que la Chine, en fait, exporte pour sortir de la crise immobilière avec une conscience claire.

Il n’est pas nécessaire d’en arriver à la conclusion la plus dure selon laquelle la Chine a épuisé sa capacité à s’appuyer sur la demande extérieure pour compenser sa faiblesse interne, et donc à appeler à une expansion budgétaire (financée au niveau du gouvernement central) qui soutient la demande.

Jusqu’à présent, le FMI a été prêt à appeler à une recapitalisation du secteur bancaire pour assurer l’achèvement des appartements inachevés (mais déjà vendus), mais pas à une expansion du filet de sécurité sociale chinois financée par le déficit (pour être honnête, le FMI souhaite des réformes structurelles favorables à la consommation, il se contente d’appeler à un plus grand déficit budgétaire structurel pour financer un plus grand filet de sécurité sociale).

Mais l’excédent courant mal évalué et sous-estimé de la Chine a également un deuxième effet : cela signifie que l’analyse des déséquilibres des paiements mondiaux par le FMI ne se concentre pas directement sur l’Asie de l’Est.

Je ne sais pas combien de fois j’ai entendu dire que l’excédent européen était presque aussi important et qu’il n’était donc pas vraiment justifié de se concentrer sur la Chine. Ce n’est pas vraiment le cas, du moins pas dans les données commerciales bien mesurées : l’excédent de la Chine y est massif et croissant, et l’excédent de l’Europe disparaît si des ajustements sont apportés à l’excédent d’exportation de l’Irlande, manifestement motivé par la fiscalité.***

Cela s’explique en grande partie par le fait que la Chine a conquis la part de marché de l’Europe dans une multitude de secteurs manufacturiers. Cela se reflète dans la diminution des exportations allemandes, ainsi que dans le graphique montrant que les exportations chinoises augmentent à un rythme qui dépasse de loin la croissance du commerce mondial, tandis que les volumes des exportations européennes diminuent et sont bien inférieurs à la croissance globale du commerce mondial.

Je n’évoquerai pas les raisons pour lesquelles l’excédent courant de la Chine est artificiellement dégonflé. Il suffit de dire que sa méthodologie de balance des paiements pour 2022 a réduit comme par magie l’excédent de biens de plus d’un point de pourcentage du PIB, et que le mystérieux déficit de revenus (face à une position extérieure globale nette positive de près de 4 000 milliards de dollars) fait perdre encore un point de pourcentage à l’excédent.

Mais le résultat de ces manigances statistiques est plutôt problématique s’il empêche le FMI (et d’autres) de reconnaître à quel point le modèle de croissance actuel de la Chine constitue un problème pour le reste du monde.

En d’autres termes, il est parfois utile de surveiller le flux des porte-conteneurs et des navires de transport automobile, et de ne pas se fier uniquement aux données chinoises.

* La Chine ne produit toujours pas de données trimestrielles détaillées sur son PIB, à quelque niveau que ce soit, ce qui constitue une lacune majeure en matière de données. Il est donc plus ou moins impossible de confirmer les chiffres annoncés par la Chine. Il n’y a tout simplement pas de série de volumes d’exportation dans les données sur le PIB, mais seulement des changements.

** Les prévisions du compte courant du FMI pour la Chine ont toujours été erronées, en partie parce qu’ils ont traité la hausse de l’excédent pendant la pandémie comme transitoire et en partie parce que le FMI semble ignorer l’impact des variations décalées des taux de change. À titre d’exemple, le rapport sur le secteur extérieur (utilisant les prévisions des PEM du printemps) prévoyait que l’excédent du compte courant de la Chine en 2025 passerait de 440 milliards de dollars à 375 milliards de dollars. L’excédent jusqu’au troisième trimestre atteindra 650 milliards de dollars. Les dernières prévisions font état d’un excédent réalisé au cours du premier semestre (550 milliards de dollars) et il est censé diminuer d’une manière ou d’une autre en 2026. La baisse est bien sûr surprenante parce que le ralentissement de l’immobilier en Chine s’est poursuivi (et le FMI pense que le ralentissement devrait augmenter l’excédent extérieur de la Chine ; voir l’encadré du RSE 2024) et parce que la monnaie chinoise a encore chuté, ce qui devrait également augmenter l’excédent avec un décalage.

*** L’Irlande gâche également les données plus larges. Son excédent de compte courant de 15 % du PIB ajoute environ un demi-point à l’excédent global de la zone euro. Son énorme déficit de revenus en IDE – tous les bénéfices des sociétés américaines offshore (Microsoft rapporte dans son dernier 10-K qu’il réalise 80 pour cent de la totalité de ses bénéfices offshore en Irlande, ce qui réduit à lui seul la balance des revenus de la zone euro de plus de 40 milliards de dollars) – signifie que l’Europe n’a pas le genre d’excédent de revenus auquel on pourrait s’attendre après plusieurs décennies d’excédent commercial.