Le prix élevé de la domination du dollar

Lors d’un sommet d’avril des soi-disant BRICS – Brésil, Russie, Inde, Chine et Afrique du Sud – le président brésilien Luiz Inácio Lula da Silva a exigé de savoir pourquoi le monde continue de baser presque tout son commerce sur le dollar américain. Sous un tonnerre d’applaudissements, il a demandé : « Pourquoi ne pouvons-nous pas faire du commerce sur la base de nos propres devises ? Qui est-ce qui a décidé que le dollar était la monnaie après la disparition de l’étalon-or ?

Le discours de Lula a fait écho à un aspect d’un débat qui s’est enflammé ces dernières années sur l’avenir du dollar américain en tant que monnaie mondiale dominante. Ceux qui prétendent que le dollar est en déclin affirment souvent qu’au cours des 600 dernières années, les monnaies de réserve ont augmenté et diminué en même temps que leurs économies d’origine. À mesure que la part des États-Unis dans l’économie mondiale diminue, affirment-ils, le rôle du dollar diminuera également. Mais la vérité est qu’il n’y avait pas de monnaie de réserve mondiale dominante avant le dollar américain. C’est la seule monnaie à avoir joué un rôle aussi central dans le commerce international.

Il y a cependant un inconvénient à un dollar américain dominant. Pour jouer le rôle de cheville ouvrière de l’économie mondiale, les États-Unis doivent laisser les capitaux traverser librement leurs frontières et absorber les déséquilibres d’épargne et de demande des autres pays, c’est-à-dire qu’ils doivent enregistrer des déficits pour compenser les excédents des autres et leur permettre de convertir leur production et leur épargne excédentaires en actifs américains en achetant des biens immobiliers, des usines, des actions ou des obligations. Cela fait chuter la demande mondiale, obligeant les États-Unis à compenser, souvent par une augmentation du chômage ou de la dette. En d’autres termes, les États-Unis et le monde dans son ensemble bénéficieraient d’un dollar américain moins dominant. Mais contrairement aux attentes de Lula, l’adoption d’une monnaie de réserve mondiale alternative ne profitera pas nécessairement aux pays excédentaires comme le Brésil. Au contraire, cela les obligera à affronter les raisons de leurs excédents – une demande intérieure toujours faible basée sur une répartition très inégale des revenus intérieurs – et à y remédier en réduisant la production et en redistribuant les revenus.

OR ET ARGENT, DOLLARS ET DÉFICITS

Avant l’ascension du dollar dans la première moitié du XXe siècle, les monnaies et les réserves qui finançaient le commerce étaient principalement constituées d’espèces — pièces d’or et d’argent. Dans la mesure où les banques centrales ont commencé à détenir des devises étrangères dans le cadre de leurs réserves au XIXe siècle, elles l’ont fait principalement sous la forme de pièces d’or ou de devises qu’elles croyaient convertibles en espèces. Lorsque les historiens disent que la livre sterling était la monnaie de réserve dominante avant le dollar américain, ils veulent dire que l’engagement du Royaume-Uni à maintenir la convertibilité était considéré comme plus crédible que celui des autres banques centrales, qui pourraient donc détenir de la livre sterling en plus de l’or.

De plus, à l’ère pré-dollar, l’utilité d’une monnaie dans le commerce mondial était largement indépendante de la force de son économie nationale. Les États-Unis, par exemple, étaient la plus grande et la plus riche économie du monde dans les années 1860, mais parce que leur engagement envers la convertibilité de l’or était considéré comme discutable, le dollar américain est resté une monnaie mineure jusqu’aux années 1920. Pendant ce temps, dans de grandes parties de l’Amérique latine et de l’Asie, la monnaie commerciale dominante n’était pas du tout celle d’une grande puissance économique. En raison de leur pureté et de leur consistance, les pesos mexicains en argent ont dominé même la livre sterling dans le commerce international pendant une grande partie des XVIIIe et XIXe siècles.

Ce ne sont pas que des différences techniques. Le commerce mondial et les flux de capitaux étaient structurés de manière très différente dans l’ancien monde fondé sur la norme des espèces et dans celui d’aujourd’hui dominé par le dollar. Dans le premier cas, les déséquilibres commerciaux étaient limités par la capacité de chaque pays à gérer les transferts d’espèces. Quelle que soit la taille de l’économie d’un pays ou la puissance de sa banque centrale, sa monnaie ne pouvait être utilisée pour régler les échanges que dans la mesure où elle était considérée comme pleinement échangeable contre des espèces. À mesure que les avoirs étrangers en monnaie du pays augmenteraient par rapport aux avoirs en espèces de sa banque centrale, la promesse de convertibilité deviendrait de moins en moins crédible, décourageant ainsi l’utilisation de la monnaie.

Ces limites ont eu des conséquences importantes. La première était qu’en vertu d’une norme d’espèces, le commerce dans chaque pays était globalement équilibré (à l’exception de petits déséquilibres tirée par les flux de capitaux qui ont financé l’investissement productif). Une autre conséquence, plus importante, était que le processus par lequel les flux commerciaux s’équilibraient – décrit par le modèle du mécanisme de flux prix-espèces du philosophe et économiste écossais David Hume – agissait de manière symétrique à la fois sur les pays excédentaires et sur les pays déficitaires, de sorte que la contraction de la demande dans le second a été accompagnée d’une expansion de la demande dans le premier.

Les États-Unis et le monde dans son ensemble bénéficieraient d’un dollar américain moins dominant.

Le système actuel basé sur le dollar est très différent. Dans ce système, les déséquilibres sont principalement limités par la volonté et la capacité des États-Unis d’importer ou d’exporter des créances sur leur actifs nationaux, c’est-à-dire permettre aux détenteurs de capitaux étrangers d’être des vendeurs nets ou des acheteurs nets de biens immobiliers et de titres américains. Le résultat est que les pays peuvent enregistrer des excédents ou des déficits importants et persistants uniquement parce que ces déséquilibres sont compensés par des déséquilibres opposés aux États-Unis.

Pire encore, l’effet de contraction des déficits sur l’économie mondiale n’est pas compensé par l’expansion dans les pays excédentaires, comme c’était le cas dans les systèmes pré-dollar. Lors de la conférence de Bretton Woods, en 1944, l’économiste britannique John Maynard Keynes avec acharnement s’est opposé à un système commercial mondial dans lequel les excédents ou les déficits étaient autorisés à persister, mais il a été rejeté par le haut responsable américain à la conférence, Harry Dexter White. En conséquence, les pays déficitaires doivent absorber la demande intérieure déficiente des pays excédentaires tandis que les pays excédentaires évitent l’ajustement – qui impliquerait soit de réduire la production, soit de redistribuer la richesse aux travailleurs – en accumulant des actifs étrangers et en exerçant une pression permanente à la baisse sur la demande mondiale.

Ce processus d’ajustement n’est pas bien compris, même parmi les économistes traditionnels. Les pays excédentaires enregistrent des excédents non pas parce qu’ils sont particulièrement efficaces dans la fabrication, mais parce que leurs fabricants bénéficient de subventions implicites et explicites qui sont finalement payées par les travailleurs et les ménages et se font donc au détriment de la demande intérieure. C’est ainsi, comme l’a expliqué Keynes, que fonctionnent les politiques mercantilistes – améliorer la compétitivité internationale en supprimant la demande intérieure – et c’est pourquoi elles sont qualifiées de tactiques du «mendient à ton voisin». Plutôt que de convertir la hausse des exportations en hausse des importations, elles se traduisent par des excédents commerciaux persistants.

Mais les excédents d’un pays doivent être compensés par les déficits d’un autre. Depuis les années 1980, les États-Unis ont accommodé les excédents des autres pays en leur permettant d’être facilement convertis en créances sur les actifs américains. En conséquence, le dollar américain règne en maître dans le commerce international, mais l’économie américaine est obligée d’absorber la faible demande de l’étranger, soit en faisant grimper le chômage intérieur, soit, plus probablement, en encourageant la hausse de l’endettement du gouvernement américain et des ménages.

LE DOLLAR INDISPENSABLE

Cela ne signifie pas que les États-Unis doivent toujours enregistrer des déficits pour ancrer le système commercial mondial au dollar, comme beaucoup l’ont soutenu. Mais cela signifie que lorsque le monde a besoin d’épargne, les États-Unis exportent de l’épargne et enregistrent des excédents commerciaux, et lorsque le monde a un excédent d’épargne, les États-Unis importent de l’épargne et enregistrent des déficits commerciaux.

Les États-Unis ont fait le premier des années 1920 aux années 1970, une période de cinq décennies au cours de laquelle de nombreux pays avaient un besoin urgent de reconstruire leur capacité de fabrication et leurs infrastructures détruites pendant les deux guerres mondiales. Avec des revenus européens et asiatiques dévastés par les conflits, les pays de ces régions avaient besoin d’épargne étrangère pour aider à reconstruire leurs économies. Étant donné que les États-Unis étaient le premier pays à excédent commercial au monde à cette époque, ils ont rapidement réagi pour répondre aux besoins en exportant l’excédent l’épargne, faisant du dollar la monnaie mondiale dominante dans le processus.

Au début des années 1970, cependant, la plupart des grandes économies mondiales s’étaient reconstruites après les ravages de la guerre. Maintenant, ils avaient leurs propres économies qu’ils devaient exporter pour propulser leurs économies encore plus haut. Une fois de plus, les États-Unis s’y sont obligés : leur ouverture aux capitaux étrangers, leurs marchés financiers flexibles et leur gouvernance de qualité leur ont permis d’absorber une grande partie de l’excédent d’épargne du reste du monde. Ce n’est pas un hasard si les années 1970 sont celles où les excédents importants et persistants des États-Unis ont commencé à diminuer, laissant place dans les années 1980 à des déficits importants et persistants qui se sont poursuivis jusqu’à ce jour.

Aucune autre devise ne peut remplacer le dollar américain.

Cette volonté de laisser couler les capitaux librement et d’absorber les déséquilibres de l’épargne et de la demande du reste du monde sont ce qui sous-tend le rôle dominant du dollar américain. Aucun autre pays avant les États-Unis n’a joué ce rôle à peu près dans la même mesure, c’est pourquoi aucune autre monnaie n’a dominé le commerce international et les flux de capitaux comme le fait le dollar aujourd’hui. Qui plus est, aucun autre pays ou groupe de pays – pas la Chine, le Japon, les BRICS ou l’Union européenne – n’est prêt à jouer ce rôle ou ne le pourrait sans une refonte radicale de son système financier.redistribuant les revenus intérieurs, éliminant les contrôles de capitaux et sapant les exportations—ce qui serait probablement très perturbateur.

Pour toutes ces raisons, aucune autre monnaie ne peut remplacer le dollar américain. Lorsque le règne du dollar finira par prendre fin, le régime actuel du commerce mondial et des capitaux cessera également. Une fois que les États-Unis (et les autres économies anglophones qui jouent des rôles similaires) cesseront d’absorber jusqu’à 80 % de la production excédentaire et de l’épargne excédentaire des pays excédentaires tels que le Brésil, la Chine, l’Allemagne, la Russie et l’Arabie saoudite, ces pays ne seront plus être en mesure d’enregistrer des excédents. Et sans surplus, ils seront obligés de réduire la production nationale pour qu’elle ne dépasse plus la faiblesse de la demande intérieure. En d’autres termes, seule l’utilisation généralisée du dollar a permis les énormes déséquilibres qui ont caractérisé l’économie mondiale au cours des 50 dernières années.

UN MONDE POST-DOLLAR ?

Mais un dollar indispensable n’est pas une bonne chose, ni pour les États-Unis ni pour le reste du monde. L’économie mondiale se porterait mieux si les États-Unis cessaient de s’accommoder des déséquilibres de l’épargne mondiale qui permettaient aux économies excédentaires de freiner la demande mondiale. L’économie américaine en particulier en profiterait car elle ne serait plus obligée d’absorber, par un chômage plus élevé ou plus d’endettement, les effets des politiques mercantilistes des pays excédentaires. Washington et Wall Street verraient leurs pouvoirs réduits, mais les entreprises américaines se développeraient plus rapidement et les travailleurs américains gagneraient plus.

Cependant, arriver à un monde post-dollar ne sera pas facile. Ce qui manque dans une grande partie du débat sur la disparition éventuelle du dollar, c’est à quel point le changement sera économiquement perturbateur pour les pays excédentaires persistants, qui devront réduire considérablement la taille d’industries entières qui sont actuellement axées sur les exportations. La transition impliquera plus que la simple sélection d’une nouvelle devise dans laquelle libeller le commerce. Il s’agira de construire des structures radicalement différentes pour le commerce et les flux de capitaux. Et bien que ceux-ci puissent être plus durables et bénéfiques pour l’économie américaine à long terme, leur adoption sera désordonnée et douloureuse pour les économies excédentaires du monde.

La réponse à la question de Lula de savoir qui a désigné le dollar américain comme monnaie de réserve mondiale est ironique : il s’agissait de pays excédentaires comme le Brésil et la Chine. Et malgré ce que pourraient dire leurs dirigeants, aucun d’entre eux n’est pressé de bouleverser le système actuel. Jusqu’à ce que ces pays transforment fondamentalement leurs économies nationales – ou jusqu’à ce que les États-Unis décident qu’ils ne paieront plus le coût économique élevé de leur rôle accommodant – eux et le reste du monde n’auront d’autre choix que d’accepter la domination continue des États-Unis. dollar.