Le malaise économique de la Chine était parfaitement prévisible

Il ne fait aucun doute que l’économie chinoise est actuellement dans une situation désespérée. Non seulement les prix de l’immobilier ont chuté depuis deux ans maintenant, mais on craint également que l’économie n’entre dans une période de déflation (ou de baisse persistante des prix). Une spirale déflationniste fonctionne de la même manière qu’une spirale inflationniste, sauf en sens inverse. À mesure que les prix baissent, les ménages réduisent leurs dépenses en prévision d’une nouvelle baisse des prix ; les entreprises réduisent leurs embauches et leurs investissements en prévision de futures réductions des salaires et d’autres coûts. De telles décisions peuvent être rationnelles individuellement, mais elles sont collectivement irrationnelles car elles font de la déflation une prophétie auto-réalisatrice.

Contrairement au monde développé, aux prises avec l’inflation depuis près de deux ans maintenant, les conditions monétaires en Chine ont été assouplies à plusieurs reprises depuis fin 2021. Mais la faiblesse de la demande de crédit des ménages et des entreprises signifie qu’une baisse du coût d’emprunt a eu lieu. un impact relativement faible sur la demande globale.

Face à cette trappe à liquidité, la seule alternative viable est de s’appuyer sur la politique budgétaire pour stimuler la demande intérieure. Cela impliquerait non seulement des transferts aux ménages à court terme pour stimuler la consommation, mais également des réformes structurelles des retraites et du financement de la santé à moyen terme pour réduire les niveaux très élevés d’épargne de précaution en Chine. On pourrait s’attendre à un régime socialiste autoproclamé (qui se soucie de prospérité commune) de n’avoir aucune objection à l’égard de ces moyens économiquement sensés de réduire les inégalités. Mais ces attentes se sont jusqu’à présent révélées fausses : le gouvernement chinois reste plus catégorique que jamais dans sa résistance aux appels en faveur d’une augmentation des dépenses sociales.

Le malaise économique actuel de la Chine est, bien entendu, très similaire à celui auquel le Japon a été confronté au début des années 1990. Une « récession de bilan » dans laquelle les entreprises et les ménages cherchaient à réduire leurs dettes alors même que les taux d’intérêt étaient très bas signifiait que l’État japonais devait compenser les déficits de la demande privée. Ce qui rend difficile pour les autorités chinoises de copier le modèle japonais, c’est que la dette du secteur public, qui représente un peu plus de 100 % du PIB, est aujourd’hui beaucoup plus élevée en Chine qu’elle ne l’était au Japon au début des années 1990.

Vue sous cet angle, la japonisation n’est en aucun cas le pire scénario pour la Chine. Après tout, le Japon a évité une crise financière et une véritable crise de la dette ; la croissance a également repris après une décennie de stagnation.

Le renversement des perspectives économiques (à court terme) de la Chine au cours des derniers mois a, comme on pouvait s’y attendre, conduit à un chœur de voix déclarant la fin de l’histoire de la croissance chinoise. Mais pour paraphraser Mark Twain, les informations faisant état de la disparition de la croissance chinoise sont grandement exagérées. Tout comme l’ascension de la Chine jusqu’à devenir la plus grande économie du monde n’a jamais été prédéterminée ni inévitable, la fin du miracle chinois n’est pas non plus gagnée d’avance. Les haussiers chinois et les déclinistes chinois peuvent avoir tort.

Trois scénarios pour l’économie chinoise

Lorsqu’on réfléchit à l’avenir, il est toujours utile d’élaborer quelques scénarios plausibles. La première est celle dans laquelle des politiques budgétaires expansionnistes et des réformes de la sécurité sociale sont adoptées, et elles réussissent à relancer l’économie chinoise en transférant les ressources des secteurs les moins productifs et appartenant à l’État de l’économie vers les ménages et le secteur privé. Les investissements récents dans les technologies vertes, l’intelligence artificielle, l’informatique quantique et un large éventail de nouvelles technologies portent également leurs fruits, plaçant l’économie chinoise sur une voie plus productive et axée sur l’innovation. Au fil du temps, des revenus plus élevés permettent à la consommation intérieure de remplacer l’investissement et les exportations comme principal moteur de la croissance. On pourrait appeler cela le scénario de la « Chine réinventée ».

Le scénario le plus pessimiste voit la crise actuelle de la dette immobilière non seulement devenir chronique, mais atteindre un point critique et aigu où l’augmentation des niveaux de prêts hypothécaires non performants entraînera le paralysie du système financier. Cela conduit à une crise du crédit plus large et plus grave, un peu comme ce qu’ont connu les États-Unis lors de la crise financière de 2008. Bien que ce scénario soit peu probable – dans la mesure où le gouvernement chinois contrôle les grandes banques et empêcherait ce scénario de « crise de la Chine » de se matérialiser en garantissant la disponibilité de crédits bon marché – il n’est pas invraisemblable.

Un troisième scénario est un scénario « intermédiaire » entre les scénarios de la Chine réinventée et de l’effondrement de la Chine, qui voit l’économie chinoise se débrouiller avec ses problèmes d’endettement actuels. Comme le Japon dans les années 1990, la Chine évite un effondrement financier total. Mais son économie n’a pas été réformée de manière significative, même si certains segments du secteur privé deviennent des leaders mondiaux – tout comme les constructeurs automobiles et les producteurs d’électronique japonais sont restés hautement compétitifs et rentables tout au long de la décennie perdue du pays.

Dans ce scénario, les secteurs prospères de l’économie chinoise ne sont pas en mesure d’augmenter la demande intérieure de manière significative. L’absence de réforme de la sécurité sociale signifie également que le taux d’épargne de la Chine reste obstinément élevé et que la consommation privée continue de jouer un rôle limité dans le maintien de la croissance. On pourrait appeler cela le scénario de la « débrouillardise ». C’est d’ailleurs exactement ce qu’a vécu le Japon dans les années 1990 ; La japonisation ressemble le plus à ce scénario de « débrouille ». À mon avis, ce scénario est le plus probable.

Pourquoi les haussiers chinois se sont trompés

Enfin, il convient de souligner pourquoi les haussiers chinois n’ont pas compris les problèmes qui assaillent actuellement l’économie chinoise, même si bon nombre d’entre eux étaient apparents pendant (et même bien avant) la pandémie.

La première est que de nombreux haussiers chinois confondent désirabilité et probabilité, voire inévitable. Pour beaucoup d’entre eux, l’essor de la Chine était hautement souhaitable, non seulement parce qu’il permettrait à des millions de personnes de sortir de la pauvreté, mais aussi parce qu’il permettrait à la Chine (et au reste de l’Asie) de converger avec le monde développé. La montée en puissance de la Chine remettrait en question l’hégémonie américaine, créant ainsi un ordre mondial plus juste et plus juste. Mais ce n’est pas parce qu’une chose est hautement désirable qu’elle est plus probable, et encore moins inévitable. Confondre désirabilité et probabilité conduit généralement à des vœux pieux.

Bien trop souvent, parmi les investisseurs chinois, il existe une ferveur presque religieuse attachée à l’inévitabilité de l’essor de la Chine. Un taureau chinois bien connu disait qu’entre les années 1 et 1800 après J.-C., la Chine et l’Inde ont toujours été les deux plus grandes économies du monde. Les 200 dernières années de domination occidentale furent donc une aberration historique. Il ajouterait ensuite que les aberrations historiques ne durent pas.

Il y a beaucoup de choses qui ne vont pas dans cette ligne « d’analyse », notamment le fait qu’il n’existe pas de loi d’airain de l’histoire qui dit que les aberrations historiques ne durent pas. En matière de développement économique, la loi la plus connue est que « la démographie est le destin ». Si l’on devait souscrire à ces lois soi-disant immuables de l’histoire, il faudrait être terriblement pessimiste à l’égard de la Chine.

La deuxième erreur cognitive de nombreux haussiers chinois est leur incapacité à réviser leurs prédictions à la lumière de nouvelles preuves. Alors qu’il devenait de plus en plus évident que la politique zéro COVID en Chine causait des dommages à long terme à l’économie chinoise, de nombreux analystes de l’époque ont souligné les risques et les pièges à venir même si la Chine abandonnait le zéro COVID.

Par exemple, je prévu début janvier cette année, que « même si la consommation intérieure est susceptible de croître fortement cette année, elle pourrait être freinée par au moins deux contraintes : la croissance des revenus a été affaiblie par la hausse du chômage (des jeunes) et les pertes d’emplois causées par le zéro-COVID, et le secteur immobilier » le secteur reste déprimé.

J’ai également souligné une préoccupation plus importante : « (W)si et à quelle vitesse les cicatrices causées à certaines parties des chaînes d’approvisionnement chinoises peuvent être réparées. Les caprices avec lesquels les autorités chinoises ont imposé des confinements qui ont perturbé les chaînes d’approvisionnement délicates ont rendu de nombreux investisseurs étrangers plus réceptifs à l’idée de s’éloigner de la Chine, même si cela entraîne des coûts plus élevés.

Ces prédictions se sont réalisées. Mais ce qui m’a surpris au début de cette année, c’est que, face aux preuves croissantes du contraire, de nombreux haussiers chinois sont restés obstinément attachés à leur histoire selon laquelle l’économie chinoise reviendrait à la vie en 2023.

Ni l’essor ni la stagnation de la Chine ne sont écrits dans les étoiles. Le peuple chinois – et le reste du monde – a besoin d’une Chine qui connaît à nouveau une croissance saine. Ce dont ils n’ont pas besoin, ce sont ces partisans autoproclamés de la Chine qui créent un sentiment d’optimisme déplacé et un mépris panglossien pour les nombreux problèmes qui assaillent aujourd’hui l’économie chinoise.